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古井贡酒(000596):三季度控货消化库存收入增速放缓 费用率下降释放利润弹性

时间:2019-10-28    机构:广发证券

核心观点:

单三季度收入增速放缓因发货节奏所致,费用率下降释放利润弹性

公司公告2019 年前三季度营收82.03 亿元,同比增长21.31%,19Q3 收入22.15 亿元,同比增长11.91%。前三季度公司收入实现较快增长,我们认为主要是高档产品放量增长带动。19Q3 收入增速较上半年放缓,我们认为主要是公司发货节奏的原因,公司一季度加大了招商力度,发货回款较多,二、三季度控量消化渠道库存,因此二、三季度收入增速均明显低于一季度增速。

19 年前三季度归母净利润17.42 亿元,同比增长38.69%;19Q3 归母净利润4.93 亿元,同比增长35.78%。公司净利润增速超过收入增速,主要因费用率下降提升净利率。前三季度毛利率同比下降1.62pct 至76.31%,预计主要因原料和人工等成本上升所致。前三季度期间费用率同比下降4.63pct,其中销售费用率同比下降3.9pct 至29.41%,我们预计可能是公司减少了体量较大的献礼和古5 的促销费用;管理费用率因规模效应同比下降0.81pct 至5.57%。

营业税金及附加占比收入同比微幅上升0.07pct 至14.74%。

省内产品升级、省外区域扩张,有望实现收入目标公司作为徽酒龙头、八大名酒之一,在省内渠道强势,市占率较高,各价位段产品布局完善,我们认为公司未来有望持续受益省内消费升级,收入实现稳健的增长。区域扩张仍需要投入费用,但规模效应下期间费用率有望下降。

盈利预测

我们预计19-21 年公司收入分别为104.63/123.80/143.26 亿元,同比增长20.46%/18.32%/15.71%,归母净利润分别为22.62/27.66/33.01 亿元,同比增长33.42%/22.29%/19.36%,EPS 分别为4.49/5.49/6.56 元/股,按最新收盘价对应PE 为23/19/16 倍。考虑到公司20-21 年业绩复合增速为21%左右,按照PEG=1,我们给予2020 年21 倍PE,合理价值115 元/股,维持买入评级。

风险提示:省内竞争加剧,消费升级低于预期,结构升级不及预期。